Suite de la série de billet (précédent - suivant).
2- Les investisseurs en capital ne pourront jamais financer toutes les PME Innovantes
Il est convenu de déplorer la frilosité des investisseurs français par rapport aux anglo-saxons. Des causes structurelles peuvent expliquer les difficultés du systèmes français : fiscalité pénalisante, marché boursier primaire insuffisant, allocation d’actif trop prudente des gestionnaires, … Sous l’impulsion des associations d’entreprises de secteurs innovantes (Croissance plus, France Biotech), le cadre réglementaire et fiscal évolue, et continuera d’évoluer.
Pour autant, une proportion importante de PME-I ne sera jamais financée par le capital risque. Est-ce la faute aux équipes dirigeantes de ces entreprises ? Est-ce la pénurie d’argent ? Ou ces projets d’entreprises sont-il mauvais ?
Les bases de l’investissement en capital font que de nombreuses PME-I ne peuvent pas être l’objet du commerce du capital, c’est à dire l’objet d’un achat afin d’être revendue avec un bénéfice.
Les conditions requises par une PME-I pour pouvoir être une marchandise du capital sont très élevées.
Prenons des valeurs standard de marché, et évaluons les conditions économiques raisonnablement nécessaires pour une levée de fond d’un premier tour de 2 M€.
Hypothèses (proches du standard) :
- Montant de la levée de fond au 1er tour : 2 M€
- Part du capital achetée : 30%
- Bénéfice attendu sur ce capital : +12% / an sur 6 ans,
- Risque de ne pas revendre le capital : 80%
- Multiple nécessaire pour atteindre le bénéfice attendu : 1,12 6 / 80% = 10
- Multiple de valorisation (PER = valeur / bénéfice) : 10
- Rentabilité (bénéfice / CA) : 10 %
Résultats :
- Valeur de l’entreprise à l’achat : 2 / 30% = 6,7 M€
- Valeur de l’entreprise à la vente : 10 * 6,7 = 67 M€
- CA nécessaire pour cette valorisation : 67 / 10 / 10% = 67 M€
Il faut donc un espoir raisonnable d’un chiffre d’affaires de 67 millions d’euros à 6 ans pour qu’un investisseur (un marchand) de capital puisse faire son TRI (son bénéfice). Cela représente en moyenne 400 salariés (dont les sous-traitants) !
Si la société n’a pas atteint 67 M€ de CA, ou si elle ne génère pas 10% de bénéfice, elle doit afficher un PER bien supérieur, donc un potentiel de revenu largement supérieur.
L’image qui suit illustre la logique qui s’impose à un investisseur en capital risque.
Un marchand phénicien va de Tyr à Marseille. Il sait qu’il risque de perdre en route une partie de sa cargaison pour de multiples causes. C’est pourquoi il ne chargera que des denrées rares et chères chez ses clients, avec lesquels il pourra payer ses achats et le voyage. Toutes les denrées de Tyr ne sont exportables à Marseille. Cela ne réduit en rien la qualité du marché des artisans de Tyr.
De même, un investisseur en capital risque n’achètera que les actions des sociétés qu’il espère pouvoir revendre à un très bon prix. Il n’investira pas dans des sociétés de très bonne qualité qui cherche juste à être rentable (même très rentable), sans toutefois promettre les espoirs de plus-values suffisants.
Prochain billet : Un grand nombre de PME Innovantes cherchent à être rentables à court ou moyen terme, avec un besoin en fonds propres inférieur à 1 M€